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股票市场波动对创业板上市公司资本结构影响的实证分析

作者:第一论文网 更新时间:2015年10月30日 10:03:34

摘 要:在对创业板上市公司资本结构相关研究的文献综述基础上,选取企业规模、营运能力、资产抵押价值、偿付能力、盈利能力五个控制变量,引入股票市场波动性指标,验证股票市场波动是否会影响创业板上市公司的资本结构。选取了创业板首批上市的28家公司从2009年10月30日—2016年10月30日的数据为样本进行分析,结果表明,滞后半年的股票市场波动会正向影响公司的资本结构,企业规模、营运能力和资产抵押价值与企业资产负债率存在正相关关系,偿债能力和盈利能力与企业资产负债率存在负相关关系。

关键词:股票市场波动;创业板;资本结构;影响因素

中图分类号:F830.5 文献标识码:A doi:10.3969/j.issn.1672-2272.2017.15.006

1 研究背景

合理的资本结构,可降低企业融资成本,最大化企业自有资金收益,因此,对公司最优资本结构和融资偏好的研究历来成为国内外学术界研究的焦点。西方学者先后提出的权衡理论、新优序融资理论等形成了一套较完整的资本结构理论体系。从上世纪90年代我国证券市场创建后,我国学者对上市公司的融资行为与偏好、影响因素也进行了大量分析,对公司资本结构的现状、问题和对策等相应做了解释。由于我国创业板市场于2009年10月30日才正式上市,与主板市场相比我国学者对创业板上市公司融资方面的研究较少,加之影响创业板市场和主板市场上市公司融资结构的因素也存在差异。因此本文希望在已有文献的基础上,通过对创业板上市公司2009—2016年的样本数据进行实证分析,验证股票市场波动是否会影响创业板上市公司的融资结构,为创业板上市公司的融资提供些许启示。

2 文献综述

在对创业板上市公司融资结构的影响因素分析方面,规模大的企业可更多地选择负债来融资,而不必过多担心破产的危险。营运能力强的创业板上市公司,经营效率越高,资金周转速度越快,资产获取收益的速度也越快,会更多地依赖于内源融资。如李芳芳、张志平(2013)等基于我国中小企业融资环境的背景下,发现中小企业上市前偏好内源融资和债务融资,且内源融资比重不断上升,融资偏好整体上较为符合优序融资理论。基于此本文提出了两条假设:

H1:企业规模与创业板上市公司资本结构为正相关关系。

H2:营运能力与创业板上市公司资本结构为正相关关系。

蔡逸轩、雷韵文(2011)以深市169家创业板公司为样本进行实证分析,指出成长性对企业资本结构的选择没有显著影响,而盈利能力和企业规模对其有显著影响,体现了创业板上市公司资本结构的特殊性。杨楠(2014)选取在创业板上市的294家高新技术中小企业作为研究样本,结果表明影响我国创业板高新技术中小企业资本结构的主要因素包括企业成长性、偿债能力、企业规模、资产抵押价值、营运能力和盈利能力。对创业板上市公司融资结构影响因素的实证分析结论大同小异,多数研究都表明企业规模和盈利能力等因素对上市公司融资结构有影响。因此本文提出以下两个假设:

H3:资产抵押价值与创业板上市公司资本结构为正相关关系。

H4:偿债能力与创业板上市公司资本结构为正相关关系。

延续前面假设的分析,盈利能力越强的企业,财务越好,融资能力和债务清偿的能力也越强,财务危机的发生概率也越小,银行的信任越易获得。本文提出了第五个假设:

H5:盈利能力与创业板上市公司资本结构为负相关关系。

目前,境内学者大多从营运能力、盈利能力和规模效应等角度研究创业板上市公司资本结构的影响因素,而对股票市场波动是否是影响因素之一的研究较少。鉴于此,提出了本文最后一个假设:

H6:滞后期股票市场波动性指标与创业板上市公司资本结构为正相关关系。

3 实证分析

3.1 样本筛选和数据来源

本文的样本数据主要来源于CSMAR数据库,选取了2009年10月在我国创业板首批上市的28家公司从2009—2016年的统计数据。排除其他上市公司,是因为这些企业上市得早,有较完整的财务数据和股票交易数据,能和选取的创业板指数数据有较好对应,且这些企业的融资决策相对较成熟。

3.2 研究变量介绍

根据上述文献回顾,借鉴先前学者对创业板上市公司融资结构影响因素的实证分析,本文选取了企业规模、营运能力、资产抵押价值、偿债能力和盈利能力作为影响上市公司融资结构的5个控制变量,股票市场波动为解释变量,公司资本结构为被解释变量,相关变量见表1所示。

3.3 描述性统计分析

通过对选取的28家公司从2009—2016年10月30日期间各个变量的560个数据利用SPSS Statistics 17.0软件进行描述性统计,结果如表2所示:

由表2可知,这些公司的总资产平均为13.53亿元左右,与主板市场的公司相比,其规模较小。总资产极大值为82.24亿元,极小值为2.84亿元,差距较大,说明这些公司间差别较大。对总资产取对数后,其极小值为19.465 4,极大值为22.830 4,均值为20.79,标准差较小,说明取对数能有效降低数据间的差距,更符合分析的要求。①总资产周转率是企业运营能力的衡量指标,值越高的企业其运营能力越强。这些企业中最小的接近于0,最大的为3.3,均值为0.33,说明企业间的差别较大;②资产抵押价值的极小值为0.009 3,极大值为0.565 6,均值为0.236 6,平均值较低,说明这些企业大多是创新型企业,有形资产的比重相对较低,而无形资产在公司中的比重较高;③流动比率极小值为0.820 8,极大值为51.132 7,均值为6.534 9,标准差较大,说明这些公司的偿债能力差别较大;④净资产收益率的极小值为负数,极大值为23%,均值为5.5%,说明这些企业中有的可以创造很高的收益,而有的企业会面临亏损,标准差为5.2%,风险性较大,与创业板市场的特点相适应;⑤从这些公司的资产负债率来看,均值为0.226 8,极小值为0.015 8,极大值为0.848 7,负债所占的比重远小于0.5,说明整体的资产负债率较低,企业间的波动较大,差距显著。股票波动衡量指标在上面分析的基础上算出其具体的值,具体如表3所示:

表3显示,在创业板上市初期,股市形式较好,上涨趋势明显,可能是由于市场刚开市,投资者普遍看好创业板的发展前景。之后股票经历了不断上涨和下跌的过程,走势难以预测。

4 回归分析

4.1 模型设定

考虑到公司的融资决策无法对股市波动即时作出反应,存在滞后期,这里分别引入滞后一期和滞后两期的股票市场波动变量,分析资本结构是否会对股票市场波动作出反应。每一期为一个季度,模型设定分别如下:

模型一:Y=α+β1X1+β2X2+β3X3+β4X4+β5X5+β6X6(-1)+ε (1)

模型二:Y'=α′+β′1X1+β′2X2+β′3X3+β′4X4+β′5X5+β′6X6(-2)+ε′ (2)

式(1)式(2)中,α为常数项,βi为回归系数,ε为随机扰动项,X6(-1)为滞后一期的股票市场波动变量,X6(-2)为滞后两期的股票市场波动变量。

4.2 回归分析

对滞后一期的模型利用Eviews3.0软件进行多元线性回归,结果如表4所示:

模型的可决系数为79.57%,拟合度较好。从对各系数进行t检验的P值来看,除了滞后一期股票波动指标P值为0.154,在0.05的显著性水平下,接受原假设,该解释变量不显著,其余变量的P值都为0.00,因此除了滞后一期股票波动指标不影响公司资本结构外,其余变量都是公司资本结构的影响因素。采用滞后两期的股票波动变量进行的多元线性回归结果如表5所示:

表5显示6个变量在79.70%的程度上解释了样本公司的资产负债率变量,拟合较好。从表中回归的方差分析的F检验值看,F检验值为136.045 5,相应的P值0.000小于0.01,接受原假设,说明方程对因变量的解释能力较强。对各个参数的t检验结果显示,所有变量在0.05的显著性水平下,都是显著的,因此滞后两期的股票市场波动指标能够影响公司的资本结构,验证了之前的假设。

5 结论

①企业规模、营运能力、资产抵押价值、盈利能力与企业资产负债率呈显著的正相关,与假设一二三五相符。这是因为企业规模越大,运营能力、盈利能力越强,越能够控制企业资产的流动性,其资产抵押价值越高,越易利用自有资金获得银行信贷支持;②偿债能力与企业资产负债率呈显著的负相关关系,与假设四不符。说明企业自有资金变现能力越强,靠自身的资金运作就能满足资金需求,向外界的贷款减少;③滞后一期的股票市场波动对公司资本结构变化影响不显著,而滞后两期的股票市场波动对公司资本结构变化显著,且正相关,与假设六相符。说明股票市场变化会影响公司的融资决策,但公司不会立即做出反应,有6个月左右的滞后期,公司根据半年之内的股市变化决定是否改变资本结构,如果股市形势较好,波动性较大,股民会增加对公司的投资,公司更易获得外部融资。

参考文献

1 李芳芳,张志平,王向前.我国中小企业融资偏好研究——基于创业板首批28家上市企业的实证分析[J].中国管理信息化,2013(18)

2 蔡逸轩,雷韵文.创业板上市上市公司资本结构选择动因实证研究[J].会计之友,2011(7)

3 杨楠.创业板上市公司融资结构的影响因素分析[J].金融理论与实践,2012(12)

4 易建平,王春峰.股票波动性风险与企业资本结构——基于特质风险与系统风险视角的研究[J].经济与管理研究,2013(11)